商业地产大资管时代已到来。日前，曾于去年推迟开业的上海静安大融城再次启动招商，并计划今年6月开业。在上海今年将有41个商业项目推出市场的背景下，静安大融城背后非传统的基金资管运营模式受到关注。

　　  上海静安大融城是由光大安石发起设立的基金收购绿地星光耀购物中心项目，后重新定位、招商而来。这也是光大安石擅长模式的一个缩影，即收购存量商业项目改造运营后，发行资产证券化产品。

　　  光大安石运营及在建的大融城已布局上海、北京、重庆、西安、青岛、南昌、佛山等城市，管理及在建项目12个，面积达125万平方米。

　　  日前，光大安石资产管理有限公司副总裁、光控安石商业管理有限公司总裁周颂明接受21世纪经济报道记者专访时透露，光大安石今后布局商业地产项目会不断提速，甚至会采取与大开发商进行战略合作的方式做大资产规模。下一步看好长三角、珠三角、西部、中部地区一些有消费力的城市。预计到2022年底，光大安石将完成50个大融城布局，管理资产价值预计达900亿。

　　  商业地产资管潮起

　　  国内商业地产资管平台的崛起，背后是被称为“第四类资产”(股票、债券、现金之外)的房地产投 资信托基金，近年来逐渐参与国内商业地产，尤其是存量商业地产的运营中。

　　  比如，新加坡凯德置地集团通过凯德中国商用信托，在华管理资产总值约131亿人民币。美国黑石基金旗下的盈石资产管理公司，深耕中国商业地产市场，已布局上海、武汉等城市，对上海长寿商业广场项目的运作，浮盈达50%。

　　  戴德梁行高级董事、华东区商业地产服务部主管饶伟刚指出，目前资金进入房地产有三种模式，一种是大玩家，比如万科、中粮，他们自身是开发商，再借助基金做运营;第二种是纯粹的基金投 资，收购已开发的项目重新规划、定位再做运营，比如光大安石、盛熙地产;第三种是城市更新，开发商将自己的项目重新改造，比如百联集团正对旗下第一百货与东方商厦进行改造。

　　  饶伟刚认为，上述三种模式各有利弊，比如百联集团如果把存量资产做好，租金收益提高，反过来会令上市公司在资本市场上获益。基金一般为5年运作周期，短期若退出，对于收益率会有要求，倒推过来就是对商场租金有追求。

　　  据仲量联行上海零售地产部高级经理李寒透露，商场的培育期在8-10年左右，换言之，基金做项目运营，就需要不断做退出与新基金接入。

　　  李寒也指出，上海商业地产市场正出现两大趋势。一方面开发增速在放缓，相比2016年新增的商场数量，今年41个不算多，2019年、2020年增速还要放缓，5万-8万平方米规模的商场比较受基金欢迎;此外，商业运营仍然依赖品牌，以虹桥机场附近的商业地产为例，某知名房企开发的商场平均租金不到3元/平方米/天，而马路对面的项目已经是6元/平方米/天。

　　  “商业地产适合于基金模式，很多地产开发商在找基金公司，基金公司在找开发商合作，但融合需要过程。光大安石是产融结合一体化管理。”周颂明说，光大安石采用多元化模式，可以是自行开发建造商场，可以是第三方定制，也可以收购已建成物业。不过在基金角度，开发模式并不占据主导地位。

　　  资产证券化进阶

　　  据悉，重庆观音桥大融城前身为烂尾项目，光大安石接手后改造运营，次年NOI(净运营收入)增长达52%，至2017年NOI年平均增长率达22%。在解放碑商业态势整体下滑的背景下，属逆势案例。据透露，光大安石计划今年对其继续进行一次全面改造升级。

　　  周颂明透露，资产证券化是光大安石管理的持有性地产基金退出的主要渠道之一。此前发行的大融城REITs就是以重庆观音桥大融城购物中心为底层资产，并以其未来租金及其他经营收入带来的现金流为还款来源，设计的资产证券化产品。

　　  他指出，这是在国内现有制度下，借鉴国际REITs及境内资产证券化产品的设计与发行经验，实现将交易所挂牌REITs产品作为私募地产基金进阶版退出。

　　  周颂明解释道，光大安石是一个不动产基金管理平台，光大安石有并购改造类基金，有一定现金流的核心增益型基金，也有风险等级相对较低的资产证券化产品，为不同风险偏好的投 资人提供不同风险等级的产品。发行资产证券化产品时，光大安石仍将提供底层资产运营服务，因此“商场运营周期不受影响”。“我们目标是做大规模，这样整个大后台的管理成本也会下降。”

　　  资料显示，光大安石从2013年起在西南布局商业地产，通过重资产+轻资产业务的资产配置。近年逐渐将业务发展到东部、东南部。

　　  周颂明还指出，虽然做商业地产运营没有房地产销售那么快节奏，但是结果导向还是很清晰的。因此光大安石商业管理团队也有类似于房企的考核，每个项目的负责人也是定指标考核，评判分很多个小指标，比如项目的经营净现金流。指标根据城市不同、项目运营难度系数来定，并非一刀切。